Илья Раченков, аналитик Инвесткафе
Глава АФК «Система» Владимир Евтушенков в интервью «Коммерсанту» среди всего прочего раскрыл некоторые детали инвестиционной программы МТС на будущий год. Компания сохранит соотношение CAPEX/Выручка на довольно высоком уровне. Одновременно она намеревается увеличить дивиденды.
Ранее я неоднократно писал о том, что в телекоме есть явная тенденция на сокращение как абсолютного объема капзатрат, так его отношения к выручке. Дело в том, что сектор довольно «взрослый», основные инвестиции в мобильные сети и сети передачи данных уже сделаны, и операторы могут больше средств направлять на выплату дивидендов и сокращение долговой нагрузки. Однако в бизнесе каждого из операторов эта тенденция проявляется по-разному.
В этом году плавно сокращались капзатраты Вымпелкома, резко упали капзатраты Мегафона. В Мегафоне это связано с завершением строительства сети 3G при том, что сеть LTE таких больших вложений, как 3G, уже не потребует. Обратная тенденция роста CAPEX у Ростелекома связана с тем, что после консолидации МРК он строит универсального оператора связи, а это подразумевает необходимость масштабных капзатрат, в том числе и на мобильные сети.
Особняком стоит МТС: у этой компании «Большой тройки» по итогам 2012 года наблюдается как абсолютный, так и относительный рост капзатрат. Это можно связать с догоняющим развитием сети 3G, которое позволило до незначительного уровня сократить отставание от Мегафона по объему выручки от услуг мобильной передачи данных. Однако CAPEX компании останутся высоким и в 2013 году: владелец «материнской» АФК Система Владимир Евтушенков сказал, что капзатраты компании превысят $3 млрд. По итогам же девяти месяцев 2012 года менеджмент МТС сообщил, что по году объем капзатрат составит около $2,9 млн, или 23-24%. С чем же может быть связана такая большая цифра?
Косвенно Евтушенков связал это с необходимость внедрения новых технологий связи, в частности четвертого поколения. Однако у идущего по этому направлению опережающими темпами Мегафона CAPEX намного ниже, чем у МТС. Частично это можно объяснить партнерством со Скартелом, которое позволяет существенно экономить и одновременно быстро завоевывать долю рынка; однако, я предполагаю, что на 2013 год МТС готовит сильный рывок по основным направлениям своего бизнеса, в частности по мобильному интернету и, предположительно, ШПД. Опережающие темпы строительства сетей позволят быстрее завоевать долю рынка по этим наиболее быстро растущим сегментам рынка, что мне представляется вполне разумным: часто оператору, пришедшему на рынок первым, удается завоевать наибольшую его долю. Проникновение и проводного, и беспроводного ШПД в России пока намного ниже, чем в развитых странах и, естественно, данный показатель будет расти. Очевидно, МТС намеревается получить максимальную отдачу от этого роста.
Вместе с тем, сокращение капзатрат является одним из факторов, которые позволяют телекомам наращивать дивидендные выплаты. Удастся ли МТС поддержать эту тенденцию в следующем году при росте CAPEX? Я полагаю, что да. Судя по словам Владимира Евтушенкова, прирост объема капзатрат по итогам 2013 года составит порядка 3-5%. При этом, вероятно, многое будет зависеть от динамики валютного курса: дело в том, что МТС закупает оборудование за рубежом, оплачивая его в иностранной валюте, что и порождает данный валютный риск. Однако при ослаблении доллара в следующем году, вероятно, плановый объем капзатрат может и снизиться, тогда как при пересчете выручки из операционных валют в валюту отчетности эффект, скорее всего, будет обратным.
Чистый денежный поток МТС по операционной деятельности после резкого падения в 2009 году стабильно восстанавливается. При этом на протяжении 2012 года компании удавалось одновременно сокращать долговую нагрузку, увеличивать CAPEX и выплатить немного большие дивиденды на акцию по итогам прошлого года. Инвестиции МТС в сеть должны дать эффект, поэтому я ожидаю продолжения роста денежного потока по операционной деятельности, притом опережающими по сравнению с CAPEX темпами, что и позволит профинансировать их за счет собственных средств.
Другое дело — дивиденды. Как рассказал президент МТС Андрей Дубовсков, в 2012-2014 гг. МТС намерены выплатить, как минимум, 114 млрд руб. в виде дивидендов, что в среднем составляет порядка 38 млрд руб. в год — ровно на 25% выше, чем по итогам 2011 года. В долларах соответствующий абсолютный прирост составит около $250 млн в год. С учетом возможных выплат Узбекистану в связи с судебными исками в отношении «дочки» МТС Уздунробита (СМИ сообщают, что МТС ведут переговоры с властями страны о возобновлении деятельности компании в стране) сумма дополнительных затрат может вырасти до примерно $850 млн.
В этой связи весьма велика вероятность того, что МТС придется прибегнуть к дополнительным заимствованиям, так как эти затраты чистый прирост денежного потока по операционной деятельности может и не обеспечить. Еще более вероятно то, что прекратится снижение долговой нагрузки компании. «Ведомости» сообщают о том, что совет директоров оператора одобрил решение о регистрации четырех выпусков облигаций на общую сумму в 30 млрд руб. со сроками погашения в 10 и 15 лет. Цели займов — общекорпоративные, компания сможет их разместить в течение года после регистрации.
Данные займы мне видятся как некая «подушка безопасности», которую компания может задействовать в случае больших затрат, связанных с Узбекистаном, и рефинансирования долга. Текущую долговую нагрузку компании без больших проблем можно нарастить: даже без корректировки на «неденежные» списания активов в Узбекистане и затрат на формирование резерва под иски она не очень велика — 1,56х по «чистый долг / LTM OIBDA» по итогам девяти месяцев 2012 года(1,24х с этими корректировками). К слову, МТС аналогично уже регистрировала выпуски с такими же параметрами в ноябре прошлого года, однако они не были размещены.
Так или иначе, я не вижу значительной угрозы в небольшом росте долга МТС. После пика инвестиций, CAPEX, скорее всего, сократятся, обеспечив прирост выручки. Таким образом, я подтверждаю рекомендацию «держать» по акциям МТС с целевой ценой в 276,28 руб.
